Realiteten er at for hver investor som skyter gullfuglen, tryner et betydelig antall andre i steinrøysa
Ikke uventet ble en rekke norske aksjespekulanter «rystet» over at det fantes $203 milliarder i kapital som ikke hadde høyere ambisjoner enn de 8% i årlig avkastning. Dette er avkastningen verdens største fond, PIMCO Absolute Return, har gitt sine investorer (se forrige blogg).
Når man daglig leser overskrifter i finansmedia som: «Forventer femgangeren» blir jeg ikke overrasket over denne holdningen. Det er imidlertid en kjennsgjerning at kunne noen spå femgangeren (eller noen annen «ganger») med noen som helst sikkerhet, så ville vedkommende vært styrtrik og ikke avhengig av å brødfø seg gjennom kurtasjeinntekter. Hvis denne påstanden ikke slår en som intuitiv kan det være verdt å bruke noen minutter på å tenke over dette.
Realiteten er at for hver investor som skyter gullfuglen, tryner et betydelig antall andre i steinrøysa. Sistnevnte er bare mindre opptatt av å komme i mediaenes søkelys.
Men la oss se på realitetene rundt den presumptivt dårlige PIMCO avkastningen på 8%. I de samme 22 årene har Oslo Børs hatt en annualisert avkastning på 9.93%. Opplagt bedre, men langt lavere enn de fleste synes å tro. Problemet er bare at for å oppnå denne avkastningen har investorene på Oslo Børs måtte tåle 5 ganger så store svingninger som i PIMCO-fondet.
Professor William Sharpe ved Stanford University var hensynsfull nok til å komme opp med en metode hvor det var mulig å sammenligne avkastning og risiko. Ubeskjedent kalte han produktet for Sharpe Ratio. Denne tar avkastningen fratrukket den risikofrie renten og deler på svingningene (standardvviket).
Jo høyere Sharpe Ratio man oppnår, desto bedre risikojustert avkastning. PIMCO-fondets Sharpe Ratio målt over disse 22 årene er 0.45. Til sammenligning er Oslo Børs’ Sharpe Ratio i samme periode 0.13. PIMCO-fondet med andre ord avrundet gitt 3.5 ganger så god risikojustert avkastning som Oslo Børs.
«Men Oslo Børs steg mest!» vil mange hevde. Det er riktig. Men er man villig til å ta like høy risiko som Oslo Børs innehar, kan vi regne oss frem til hvilken årlig avkastning vi hadde fått hvis vi isteden hadde tatt samme risiko i PIMCO-fondet.
For å få komme opp i tilsvarende risiko som Oslo Børs måtte vi ha belånt PIMCO-fondet hele fire ganger. Hvis vi så legger inn en lånekostnad på risikofri rente pluss 100 punkter, ville man oppnådd en årlige avkastning på PIMCO investeringen på 21.6%. Det er mer enn dobbelt så høy avkastning som Oslo Børs men med samme risiko på egenkapitalen.
De som er investorer i PIMCO-fondet er sannsynligvis motivert av fondets forutsigbarhet, små tap, forvalterens lange erfaring og det at de kan få innsyn i porteføljen. De liker disse tingene fordi de er seriøse investorer som har vært ute en vinternatt før og ikke vil risikere å tape mer enn halvparten av sine penger i løpet av et halvt år.
En annen faktor som spiller inn er at stadig flere institusjonelle investorer opererer med risk-budsjett. De er derfor nettopp på jakt etter investeringer som kan gi dem mest mulig avkastning for en bestemt mengde risiko.
Kanskje PIMCO-investorene med sine $203 milliarder ikke er så dumme som mange synes å tro?
Sharpe foreslo selv a gi ratioen navnet reward-to-variability ratio, iallefall ifolge ham selv. Sa kanskje han forsokte a vaere litt mer beskjeden 🙂
http://www.stanford.edu/~wfsharpe/art/sr/sr.htm
Takk for det, det måtte nesten finnes en slik sammenheng. Forøvrig ser strømmarkedet likt ut som naturgass i forhold til volatilitet – et farlig sted å shorte når man plutselig får 20-30% bevegelser rett i fleisen.
Hei Haavard! Einar Aas, som du sikter til, er en usedvanlig god trader og var i stand til å utnytte alle fordelene/ineffisienser som dette markedet hadde til det maksimale. Selv trodde jeg disse mulighetene skulle lukke seg for nesten 10 år siden. Blant årsakene til at dette skjedde var forutsigbarheten til de største kraftselskapene. Disse tenkte langsiktig og prioriterte ønsket om flest mulig tradere på markedsplassen fremfor å «spenne ben» på dem når de ble litt for frekke. De siste par årene har marginene og forutsigbarheten tydeligvis blitt vesentlig redusert, noe man kan se på tapene en del av fondene som har spesialisert seg på dette markedet har hatt. Slik jeg har oppfattet det så Aas dette komme og enten reduserte virksomheten sin i forkant eller trakk seg helt ut av markedet. Nok et tegn på en fremragende trader. /Peter
Peter, siden vi er inne på høye Sharpe ratioer – kjenner du til Nord Pool og kraftproduktene? Det virker jo veldig imponerende når man leser om en gitt trader som år etter år har hatt fantastisk avkastning fra «hjemmekontoret» og betalt 1 milliard i skatt. Selv om det selvfølgelig ikke er en statistisk umulighet at noen vinner gang etter gang på sine bets, virker det som tradingen der kanskje er umoden og derfor lider store spreads, et fåtall opportunistiske aktører og mange sauer (kraftselskaper?). Med mange hedge fond og prop trading hus på medlemslisten, vil jeg anta det ikke finnes noen gratis lunsj der heller.
Hei Haavard.
Der tangenten tangerer fronten, punktet er statisk! Det er kun gjeldsfinansiering som endrer risikoen. Spørsmålet var hvorfor dette punktet gir en høyere avkastning enn indeksene.
Takk for fin gjennomgang Peter.8% med lav risiko er sikkert fint det for mange investorer som vil sette pengene i et fond og ikke tenke mer på pengene.Interessant er det om andre fond har klart å slå PIMCO med samme lave risiko eller om det er rundt der det ligger for de beste?Skal man da bruke masse tid på Oslo Børs og andre børser ,må man for at det skal være noe vits slå denne avkastningen solid.Det klarer man nok ikke med samme lave risiko uten videre?Belåningen for å komme opp i samme risiko som Oslo Børs var tankevekkende.Det kan man jo faktisk gjøre!Men grunnforutsetningen din er vel at du ser på børs som et tilfeldig statistisk spill?Intuisjon,erfaring,teft.Hvordan passer det inn i bildet?Jeg har fortsatt tro på det.Og hvis vi skal ha noen formening om psykiske forutsetninger for de som havner i steinrøysa?Overdreven tro på egen fortreffelighet,for liten kunnskapen om de instrumenter de bruker(mange har havnet der ved å bli pådyttet derivater av velmenende meglere uten å ha oversikt over det de driver med og spesielt risiko??Liten forståelse av at det de driver med er gambling og ikke investering eller trading.Det har gått noe inflasjon i disse begrepene i dag.Har vi noen fellesnevnere for folk som havner i steinrøysa da.?
Hei Popper! Fordi efficient frontier ikke har med transaksjonskostnader (kurtasje. spread etc) eller forvaltningskostnader. Ellers er jeg helt enig med deg i at også Sharpe Ratio har sine svakheter. /Peter
Hei Haavard! Det er et meget godt poeng. Jeg vurderte å ta det med, men var redd det ville forvirre argumentet mer enn det motsatte. Jeg har selv arbeidet sammen med folk som hevdet at de hadde en Sharpe Ratio på over 3. Tro meg, det var ikke rare Sharpe Ratioen de hadde når man bare tok med år som 1998 og 2001. /Peter
Poenget med «efficient frontier» er ikke høyere avkastning, men den gjengir den beste (mest effektive) balansen mellom avkastning *og* risiko, samtidig. Avhengig av din risikoappetitt, kan du forflytte deg på frontieren, og ifølge teorien ha høyere avkastningspotensial, men til høyere risiko. Altså får man ikke i pose og sekk.
Hei!
Sharpe Ratioen har sine svakheter den også, som alle andre modeller. Fordi om jeg ikke nødvendigvis er helt enig med deg på detaljene, er jeg enig med deg i det store bildet. Et spørsmål fra meg til deg er følgende?
1. Hvorfor får mann en høyere avkastning i effesientfronten (markovitz) en indeksene?
Hei! Det var en god eksemplifisering. Sammenligningen med Oslo Børs for å synliggjøre dimensjonen volatilitet og risiko gir til avkastning er veldig treffende.
Samtidig er det vel også verdt å påpeke at denne ratioen kan være svært misvisende for enkelte typer forvaltere/strategier hvor f.eks. investeringshorisonten er svært kort (sekunder, minutter, timer) og potensiell nedside derfor ikke statistisk beskrives korrekt av Sharpe ratioen. Antageligvis av samme grunn etterlyses tradere med Sharpe ratioer på 4+.